【专家点评】杨易君：伯南克是否告诉你可以抄底黄金？

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本周国际现货黄金价格开盘报1284.77美元，最高试探价为1300.53美元，最低试探价为1270.07美元。截至周五亚洲午盘，该股收于1291.6美元，较上一交易日上涨6.6美元，涨幅0.51%。动态周k线呈现窄幅波动的十字阳。

本周，黄金整体价格在狭窄范围内保持在短期反弹的高位，伯南克继续讲话，以缓解市场对美联储退出宽松政策的紧张情绪。这是对上周(7月10日)演讲主旨的进一步重复，金价也得到提振，从1250美元进一步上涨，最高达到1300美元。那么，伯南克在7月10日之后发表的美联储不会轻易退出宽松政策的三次讲话，是否意味着我们应该逢低买入黄金？我们将通过本期的评论进行客观梳理。

在我看来，如果黄金市场处于其与信贷和货币关系的正常状态，那么在当前的大幅调整之后应该是抄底。信用与货币关系的正常状态是怎样的？即黄金价格能明显反映全球信用体系扩散导致的货币购买力下降。但目前的情况是，虽然信贷相当猖獗，但货币购买力并没有明显下降。这意味着黄金虽然具有对抗信贷泛滥的价值，但在避免信贷货币购买力下降时，还需要进一步研究。美联储宽松的货币政策可以作为宏观看涨黄金的依据，但不一定构成买入黄金的战术参考。更有甚者，我们认为目前黄金市场仍处于美国奉行金融监管以强化美元信贷意愿的非正常状态，这就要求投资者更加关注购买机会。

对本周经济数据和伯南克讲话的解读

伯南克本周很少对最近的金价低迷发表看法。他认为，黄金价格的走势并不能很好地预测通胀趋势。黄金价格下跌的原因之一是，人们对非常糟糕的经济形势的担忧减弱了，没有人真正了解黄金的价格，包括他自己。它将金价下跌归因于人们对全球经济形势不佳的担忧减弱，这意味着人们购买力的缺乏是近几个月金价下跌的驱动力。这个解释可谓牵强附会。做了一点数据收集和整理工作的投资者会发现，近几个月全球民众购买黄金的热情可以用空.来形容不仅亚洲需求旺盛，欧美也经常出现脱销的情况，也就是近几个月人的现货需求非常大。然而，对冲基金和其他机构一直在通过容量比现货市场大10倍以上的衍生品市场投机黄金价格。因此，伯南克将金价下跌归因于人们购买意愿下降的解释是牵强附会的，故意转移了美国通过对冲基金打压和操纵金价来强化美元信用的事实。

伯南克7月10日之后的三次讲话，观点和看法都很明确。如果这些讲话放在6月19日美联储会议之后，金价可能不会直接被打破。本周数据新闻的重点是伯南克的讲话，从他讲话的具体细节可以得到更多美联储的宽松政策将持续很长时间的积极信息。

在整理贝南克本周的演讲之前，我们先来看看美国本周的两个重要经济指标，因为贝南克的演讲就是引用了这些信息来帮助我们理解他的演讲的价值。根据7月15日的数据，美国6月份的月零售额增长了0.4%，预计增长0.8%，这意味着美国经济的复苏似乎并不一帆风顺。伯南克在7月17日的讲话中表示，美联储购买债券的进展将取决于许多经济数据。我们认为，美国作为一个消费导向型国家，应该把零售数据作为一个重要的参考指标。7月16日的数据显示，美国经季节性调整的核心消费价格指数6月份同比增长1.6%，为4月份以来最大增幅，与预计增长1.6%一样。但1.6%的消费物价指数年率，几十年来仍处于美国物价指数的绝对低谷位置。因此，伯南克在本周的讲话中强调了对低通胀可能导致通缩的担忧。7月18日，伯南克表示，美联储将采取行动应对过低的通胀。也就是说，本周美国动荡的零售销售数据和整体较低的物价指数意味着美联储不会贸然大幅收紧超宽松的货币政策。

伯南克在他的具体讲话中，首次重复了6月19日关于逐步退出qe3的观点，称美联储在今年晚些时候开始放缓月度债券购买并在2014年年中结束月度债券购买是合适的。许多机构预测美联储将在9月宣布削减量化宽松3。伯南克对此做了特别解释:美联储在考虑降低债券购买规模时，希望看到就业市场持续改善的指标。现在谈论何时开始削减量化宽松还为时过早。在9月会议上削减量化宽松并非既成事实。这再次证实了美联储购买债券的进度取决于经济数据的观点。

伯南克说，如果我们收紧得太快，我们将把经济置于危险之中。如果我们收紧得太慢，我们将面临通货膨胀的风险。结合目前美国动荡的经济复苏和明显低迷的通货膨胀形势，伯南克讲话的主要意思应该是前一段，即不要收紧得太快。

伯南克还表示，美联储有信心在失业率和通胀率达到设定的阈值之前不会加息，也不会在加息之前出售资产负债表上的资产。这篇演讲让我们更加清楚美联储的货币政策调控路线，大致如下:减少量化宽松可能会在2014年年中完全终止qe，刺激维持了几年的超宽松货币政策，巩固经济复苏成果，经济形势趋于稳定，通胀上升引发加息监管、加息和资产负债表上的资产出售增加收紧。我们认为，上述货币政策应该经历10多年。

还没有进入降低量化宽松的第一阶段。更难预测的是第三阶段的持续时间，即qe结束后超宽松货币政策的持续时间。我预计这个时间至少会持续到2016年以后，甚至更久。美联储设定了两个门槛:通胀指数和失业率。其中6.5%的失业率门槛被美联储强调为关键门槛，而2.5%的通胀率指数门槛则显得有些草率。

【/h/】关于美联储公布的两个门槛，作者在2月22日的报告中强调，美联储的实际心理门槛并非如此。美国可以容忍的通胀目标是3%，甚至3.5%，而不是宣布的2.5%的门槛。美国宽松货币政策追求的失业率最终目标是5%到5.5%，而不是所谓的6.5%的门槛。在失业率降至5.5%之前，美联储不会真正收缩货币刺激。

【/h/】6月中旬之前，几乎所有人都认为美联储设定的失业率将降至6.5%，这将成为美联储加息的门槛。没有任何机构进一步探索美联储通过宽松货币政策追求失业率的实际门槛。美联储的柯雪拉·科塔在6月下旬的演讲首次证实了作者的判断。柯雪拉克塔表示:如果通胀率保持在2.5%以下，美联储应该将利率维持在接近零的水平，直到失业率降至5.5%以下。即使失业率降至5.5%以下，美联储也应该将利率保持在接近零的水平。美国失业率估计需要两年时间才能从6.5%下降到5.5%。7月10日之后，伯南克的系列讲话进一步印证了作者在4月22日文章中的分析观点。伯南克首先表示，即使失业率降至6.5%，也不一定意味着美联储会加息。如果失业率下降的实际部分是由于劳动力参与率的周期性下降，那么美联储不太可能加息。

伯南克在7月18日的讲话中说，美国经济的增长率低于潜在增长率，货币政策的目标是将增长率恢复到潜在水平。很多投资者甚至机构可能会把伯南克的讲话当成没有实质内容的太极，事实并非如此。这句话也暗示了美联储或伯南克有宽松的货币政策来调控经济，对外界没有明确的心理目标。货币政策的目标是将增长率恢复到潜在水平。潜力水平如何？这就需要你梳理一下美国过去几十年的平均经济表现。正常失业率在5%-5.5%之间，正常通胀指数在3%左右，是潜在水平。这是很多人无法理解的伯南克的演讲风格。7月17日，伯南克表示:失业率仍远高于长期正常水平，可能接近5.2-6%。虽然这个表述已经委婉，但其5.2%的下限应该是美联储宽松货币政策调控的最终追求。

关于美联储货币政策的走向，作者引用了文章“& hellip& hellip看看美联储货币政策本质中的关键点。1)美联储逐渐退出qe3并不意味着美联储逐渐退出宽松的货币政策；2)美联储超宽松货币政策追求的失业率门槛不是6.5%，而是5.5%以下。在美国失业率降至5.5%，通胀指数低于3%，甚至低于3.5%之前，美联储将继续其超宽松的货币政策。这种货币政策环境会持续好几年；3)关注通胀指标，在美国消费价格指数年化率保持在3%不变或连续三个月超过3.5%之前，不要担心美联储结束宽松。

世界其他经济体的货币宽松节奏会比美联储延迟更多。所以从宏观上分析，我们认为全球整体宽松的货币政策对黄金还是有好处的。甚至我们分析过黄金价格与美联储利率政策走势的关系。有可能在美联储开始加息的时候，正是黄金价格大幅上涨的时候，因为这往往意味着多年积累的货币洪流开始通过价格上涨体现出来，而这往往是黄金施展才华的时候。因此，将黄金价格表现与货币政策紧密联系在一起有其自身的缺陷。

既然黄金看好宏观，目前是否应该砍价

我们认为目前抄底黄金的时机还不成熟，主要是基于投机操纵。其实我们真的不能忽视投机操纵对金价的影响。对冲基金的战略资金流往往具有很强的前瞻性信号。就像6月28日的文章“有明显的操纵和打压黄金价格的迹象”，通过原油和铜市场对冲基金的变化，我们判断油价将迎来至少120美元的大幅上涨，国内机构不应继续做空铜。魏伟新当时前瞻性的给出了这个大胆的判断，说明了资本信号对于操作时机参考的重要性。

【/h/】上周原油和铜市场的对冲基金流量仍然具有很大的参考价值，提醒投资者理性看待当前原油和黄金的关系。近期原油市场与我们之前的分析预期一致。上周，对冲基金继续做多原油，净多头头寸达到30多万手的新高。还记得我们对基金原油净含量的分析和新的盒子顶部吗？应该在40-42万手之间。上周，纽约商品交易所原油期货价格升至107.45美元。我曾保守预测，本轮油价上涨趋势至少会达到120美元。但是，如果基金在纽约商品交易所原油期货的净多头头寸真的增加到作者分析的40/42万手的最高区间，120美元可能只是油价上涨的第一个目标，但不会是分阶段或年中的最终目标。

【/h/】虽然这两年全球通胀形势可以控制，但一旦油价重心不断上移，随着全球信贷洪流的持续，通胀担忧会上升，这将有助于黄金价格在中期见底。

当然，由于近期油价走强，我们不可能马上看到更多的黄金。我们认为，在通货紧缩阶段或低通货膨胀阶段，黄金价格和石油价格之间的相关性并不密切。最密切相关的高通胀时期，当油价的运行，甚至全球原油库存的变化，或者国际能源署官员的言论，都会通过油价的波动传导到黄金市场，影响投资者的风险偏好。

但是目前油价和金价的关系并不密切。这种不相关的特征也可以在原油和黄金市场对冲基金的资金战略配置中看到。目前，对冲基金持有的原油期货多头头寸达到了作者20年统计以来的最高水平，而对冲基金持有的黄金期货空多头头寸也达到了作者20年统计以来的最高水平。

【/h/】无论如何，只要油价持续上涨，金价和油价的运行就会从逐渐建立关联、逐渐加强关联、高度关联的过程演变而来。目前可能只是在孕育逐渐建立关联的过程。因此，投资者不应该过早地参考油价的强弱来盲目抄底黄金，也不应该盲目追逐黄金。

从过去10年铜市对冲基金的经营特点和资金分布特点来看，我们还是认为目前铜价反映了策略底部的味道。7月初，场外现货铜市场出现强劲买入。我真的希望中国增加铜库存。然而，上周，似乎出现了一些倒退。目前，场外现货需求仍然缺乏连续性。

【/h/】目前原油市场和黄金市场对冲基金的资本分布存在战略差异。就全球经济下行而言，我们认为油价上行没有基础，是资金推动的。我们认为，在全球货币泛滥的背景下，黄金价格没有理由下跌，但在资金的操纵下大幅下跌，人们的抄底行为就像螳臂当车。7月8日至18日，白银etf-ishares增持白银约234吨(一次减持后连续四次增持)，黄金etf-spdr连续六次减持约26吨。近几个月spdr的战略运作无疑更有参考价值。在对冲基金继续做空，spdr继续减少黄金头寸的背景下，普通投资者急于抄底是不是有点盲目？

空黄金市场中期走势的技术基础

【/h/】从黄金价格日线图可以看出，3月以来黄金价格的操作有效顶住了30日均线的绝对回压，本周黄金价格反弹，冲击了30日均线的回压。

【/h/】然后黄金分割为金价局部反弹。从5月份黄金价格反弹的最高点1487.9美元到6月份的下跌趋势1180.15美元，其38.2%的反弹黄金分割线对近期黄金价格的反弹构成了强大的回压，甚至不排除成为阶段性最终回压的可能。如果进一步反弹，将考验二进制数字在1320美元左右的压力，也是4-6月黄金价格形态低点的回压。如果幸运地在这里反弹，这应该构成空的一个绝佳机会，但作者认为这个机会可能很渺茫。

从每周的布林指数来看，下降趋势明显。近几个月来，布林中线构成了金价反弹的绝对有效回压。目前压力线在1310美元左右。

从相关美元指数的操作来看，美元在本月试图达到84.75美元后，在伯南克讲话的影响下大幅下跌。我们相信，在30日均线、季线、半年报线的共振支撑下，美元将在82.4点附近获得有效支撑。此外，上周欧元和美元市场对冲基金的变化进一步证实了作者的判断。外汇和金银市场的资金流动在这里不要重复。总体而言，我们认为美元将上行，金银价格将继续下行，投资者应谨慎抄底。