【专家点评】迎接曲折的第四轮黄金大牛市

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本周国际现货黄金价格开盘报1573.95美元，最高试探价为1583.7美元，最低试探价为1532.75美元。截至周五，该股在亚洲午盘收于1556.7美元，较上一交易日下跌15.7美元，跌幅1%。动态周k线表现为向下震荡的小负线。

【/h/】5月，国际现货黄金价格开盘价为1664.4美元，最高测试价为1671.2美元，最低测试价为1526.9美元。截至周五中午，亚洲股市收于1560.1美元，较4月份下跌104美元，跌幅6.25%。月k线呈现出一条银线长线，打破了前三个月的震荡软化格局，加速了下行趋势。

【/h/】虽然5月份金价打击了金甲虫的信心，但仍笼罩在对黄金市场前景担忧的阴霾之中。希望看了作者的分析，对金甲虫的信心有所提振。黄金有大牛市吗？这一点我很肯定，甚至我还坚持认为，未来两三年可能会看到金价接近或超过3000美元。想到这，这些最近失去信心的金甲虫可能会兴奋起来。但是不要太激动。黄金市场的前景和后期运营的高度是美好的，但看到最美风景的道路无疑是相当曲折的。很多相信黄金大牛市的投资者，却跌在做多的路上，甚至大量投资，避免低估通往黄金市场的道路上的波折和风险程度。特别要注意的是，投机取巧的杠杆投机者，他们想做出大的贡献。对于不涉及保证金的投资者来说，没有必要花费时间和精力去在意做市商或者其他投资者是否报错了价格，只是耐心等待收获。

黄金延续牛市的基础是什么？有可能通货膨胀吗？是不是中东的地缘政治乱象可能恶化？还是会出现全球能源危机？还是欧元会消失，所有欧元持有者都想把欧元换成黄金？还是全球央行会继续增加黄金储备？连希腊都想从地球撤到火星，那里没有地球的信用货币流通，只有黄金？其实普通投资人真的不需要管那么多，也不需要整天和神经质的政客吵架。投资黄金没那么复杂，甚至比股市简单多了。你不必像关心上市公司的企业文化、公司治理和行业地位那样关心黄金。黄金是一种商品。买黄金就跟买大米一样，甚至比买大米还简单。日常生活买大米，一般只需要看大米的质量，并不在乎生产的是哪种大米，公司的企业文化是否很好，是否有能力定期为员工缴纳养老保险。买黄金，只需要注意黄金的纯度。

当然，黄金虽然是商品，但是和普通商品有很大区别。这种差异源于黄金独特的金融和货币属性。本质上，黄金仍然是最值得信赖的全球硬通货，是一种无债务的硬通货。我们日常使用的纸币，也就是一个国家政府发行的信用货币，其价值不如黄金本身，只是政府对货币持有者的一种债务凭证。信贷货币总量本身应该用来衡量一个国家的经济总量。如果一个国家新增信用货币的年增长率与经济总量的增长率一致，即新增信用货币只是用来衡量新增的经济总量，那么信用货币将保持其购买力。在这种理论背景下，作为无债一身轻的黄金价格应该不会改变。但是如果发生这种情况呢？当一个国家甚至全球经济增速放缓甚至萎缩，而全球信贷货币扩张幅度远远超过实体经济增速时，意味着什么？它意味着政府过度发行货币稀释了信贷货币的购买力和对持有信贷货币者的负债。在这种背景下，有价值的无债务商品的价格，特别是黄金这种具有金融属性的特殊商品，必须重估。目前，全球经济下滑，政府债务危机严重。他们必须发行更多的信用货币来刺激经济增长、改善就业和缓解政府债务危机。在这样的宏观趋势下，持有信用货币并不安全，购买力不断被稀释。投资者应选择持有没有明显泡沫的大宗商品、黄金、白银和房地产。当然，我们认为应该特别持有黄金。因为一般商品和房地产也会受到宏观经济景气的影响，只有黄金与宏观经济景气无关。唯一长期受到影响的因素是信贷货币增长与经济总量增长的关系，这是最本质的关系。其他因素，如当前的希腊危机甚至欧元区危机，对金价的短期甚至中期影响都有次要影响。所以很多情况下，投资者根本不需要在意这些次要因素。这些次要因素对黄金价格的唯一影响是做市商或投资者是否报错了黄金价格。从目前的情况来看，与全球货币政策的前景相比，5月份的整个金价是急于恢复流动性以防止希腊违约影响的金融机构所报的错误价格。普通投资者没有理由追上这些金融机构愚蠢的时尚。投资者应该接受这些低而错误的价格。但是，更多的投资者似乎希望这些机构的错价可以更低，也就是希望抓住最好的机会犯错。

【/h/】结合本周消息，我们继续认为，全球经济增长放缓，流动性进一步释放，将形成黄金的宏观牛市支撑。本周，欧元区传出了许多令人厌烦的消息，人们主要担心希腊可能会退出欧元区。这种担心冲击了全球经济将进入良性循环的信心，甚至声称全球经济在欧元区的影响下可能会越来越糟糕。因此，保持超宽松的货币政策或进一步放松货币政策是目前和未来两年许多央行的选择。就本周而言:日本央行周一发布的4月27日会议纪要显示，审议委员会认为，考虑到非常不确定的经济前景，央行需要进一步放松货币政策，以确保国家经济的复苏；泰国央行表示，如果欧元问题恶化，央行准备利用利率帮助经济，即降息刺激经济；5月30日，纽约联邦储备银行(Federal Reserve Bank of new york)主席达德利(Dudley)重申了美联储(Federal Reserve)的立场，即美联储(Federal Reserve)应至少在2014年底前将利率保持在接近零的水平。达德利重申了他的立场，即只要经济继续增长，就没有必要采取进一步的宽松措施。然而，如果美国经济放缓，可能需要更宽松的货币政策。波士顿联储主席罗森格伦5月30日也表示，美联储需要在合理的时间框架内引入更多的货币刺激，以实现其双重政策使命。如果欧洲带来重大拖累，它将为更大规模的政策行动提供基础；巴西央行周四直接将基准利率下调50个基点至8.5%。下调后的基准利率处于历史最低水平，这是自2011年8月以来连续第七次降息；中国降息的预期也越来越强烈。从本周的上述消息可以看出，放松流动性将是未来的趋势，而且在整体经济下行的背景下，无疑会有利于消费品(受宏观经济景气影响的商品会相对复杂)，尤其是黄金。

在当前的欧元区问题上，希腊问题本质上应该是对黄金有利的。然而，由于受债务危机影响的流动性安全担忧，金融机构不得不报错价格出售黄金，以尽可能储备足够的流动性。或者再过两个月，问题还是那些问题，但是投资者发现为什么这些问题又对黄金有好处了。一方面是错误引用后的修正；另一方面，它应该有利于黄金本身，因为欧元的信用受到抑制。

本周，信用评级机构继续下调欧元区许多国家或金融机构的评级，并给出负面展望。由于职务，也助长了市场投机。惠誉5月31日下调西班牙8个自治区的信用评级，展望为负面。

【/h/】欧元区各国表现不同，但综合来看，流动性进一步释放也将成为必然趋势，有利于黄金的宏观走势。本周，西班牙副首相和意大利总理对他们的国债和经济前景表示悲观。正常情况下，一个国家的重要领导人不应该对本国的经济金融前景过于悲观，这样只会加速本国经济金融形势的恶化。作者认为他们这样做是有目的的:迫使德国同意尽快发行欧元区共同债券。德国一直反对发行共同债券。德国认为，共同债券将有利于预算政策不健全的国家，损害预算政策良好的国家的利益。

希腊呢？希腊左翼联盟反对救助计划的目的是一样的:会毫不犹豫地让欧元区局势恶化，胁迫欧元区提供更宽松的救助条件。他们希望我一定会需要救助资金，但不要给我们太苛刻的紧缩条件。这些国家从来没有想过要为自己的奢侈享受负责，就是享受完就留下了坏账，却希望单纯务实的人和他们一起买单，真的很烦。马克·吐温曾经有这样一句经典的关于债务的评论:如果你欠银行一美元，无法偿还，你就有麻烦了；如果你在他们之前还不了一百万，那是因为银行遇到了困难。这一经典评论如今被欧元区国家生动地诠释了。目前，希腊、意大利、西班牙在一定程度上表现出无赖的嘴脸，尤其是希腊。

希腊左翼联盟领导人亚历克西斯·齐普拉斯本周表示:我们需要放弃灾难性的救援计划。取消当前救援计划后，可以协商新计划。重新使用德拉克马不是选项之一，希腊也没有离开欧元区的危险。请注意最后一句。5月初，齐普拉斯没有表示不愿离开欧元区，这可能会给三驾马车(欧盟、国际货币基金组织、欧洲央行)带来更多要求纾困条件的压力。当时左联盟党支持率遥遥领先。本周和上周，齐普拉斯表示不愿意离开欧元区，这是基于左翼联盟党的支持率落后于新民主党的前提。可见37岁的齐普拉斯是个政治滑头，目的太明确了。作者对自己的政治前景并不乐观，因为他与三驾马车和国内舆论的关系倒退。也许对于一个37岁的政治家来说，他真的还不够成熟。做一个愚蠢的早起鸟不是一件有前途的事情。甚至作者怀疑他的目的是利用希腊危机来投机，并从作者之前分析过的激进政治技巧中获利。最新民调显示，希腊新民主党支持率第一，即更多的民意在客观理解痛苦的同时是理性的。

既然连齐普拉斯都认为希腊不应该离开欧元区，我不知道投资者为何如此担忧。我觉得至少一年之内不要为此担心，做愚蠢的交易来填饱对冲基金的胃口。事实上，如果希腊真的屈服于三驾马车的条件，三驾马车可能会放宽继续救助希腊的条件，即无助的希腊首先应该是一个听话的等待救助的男孩，反抗的结果将是离开欧元区，就像一个无家可归的孩子在欧元区失去了家庭，选择了更悲惨的处境。况且希腊不是三驾马车的亲生儿子。他们会被你的叛逆宠坏吗？对于希腊的叛逆行为，他们肯定会给予制裁。如果希腊成为三驾马车控制不了的鸡，光给意大利和西班牙做榜样是不够的。意大利总理和西班牙副总统本周的讲话有些模仿希腊耍无赖的意味。如果欧元区不能阻止这种情况蔓延，用不了多久欧元区就会解体。其实欧元区并没有亏本:imf副主席认为欧洲央行会进一步放松政策，刺激欧元区低迷的经济，这是主要目的，对缓解债务危机有次要作用。在权衡德国等预算控制好的国家利益的前提下，欧元区共同债券也不是不可能发行。欧元集团董事长容克5月30日表示，发行欧元区共同债券重启欧洲经济增长的选项依然存在。

【/h/】可见，即使要求西班牙、意大利、希腊等欧元区维持紧缩，未来释放流动性也是必然趋势，不利于金价的长期走势。也就是说，全球货币政策的宽松趋势是作者看到未来三年金价升至3000美元的重要基本面依据。那么未来的黄金牛市结束了吗？不一定。美国债务危机爆发只是时间问题，这种引申分析无疑会相当漫长。尼古拉斯&米德多，本周黑天鹅之父；塔勒布演唱了《美国的空 》,并认为美国的债务问题不在欧洲之下。塔勒布周二表示，尽管欧元区可能崩溃，但他对投资欧洲仍比投资美国更乐观，因为欧元区的预算赤字更好。纽约大学风险工程教授塔勒布表示，欧洲没有中央政府，这是更适合投资的另一个原因。所以，即使2、3年后看到3000美元的金价，我想也不敢说黄金牛市结束了。也许在欧洲之后，美国债务将成为一个更重要的话题。美国相对于欧元区的优势在于，理论上可以无限制地发行全球储备货币——美元。到那时，黄金可能仍然是相对安全的资产。

回到本月、近期和本周的市场表现，希腊发行无疑将继续成为投机的对象，比如美元k线和基金在欧元市场的地位变化:

【/h/】为什么不对照美元期货市场相应基金头寸的变化来分析美元的走势，而选择欧元呢？那是因为根据我们的后续研究，近几个月美元的上涨主要来自欧元主动下跌的助推，基金投机的主战场是欧元市场，而不是美元市场。这和2010年以同样主题对欧元的投机性攻击一模一样。作者在周三的文章中对此进行了更详细的解释。光是这样的解读就要耗费几千字，所以不再引用。请看周三的文章《当基金在黄金市场犯错时，机会来了》。

【/h/】从图中可以看出，2010年6月之前，利用希腊引发欧债危机的担忧，基金对欧元的投机性攻击非常猛烈，成效显著。自去年9月以来的这一轮攻击有着完全相同的主题，也是对希腊债务危机的一次煽动:3月份之前的担忧是希腊可能在3月份首次违约。在三驾马车向希腊提供有条件援助以避免希腊违约后，5月的选举事件引发了对希腊可能退出欧元区和整个欧元区债务危机环境迅速恶化的担忧。该基金的投机性攻击再次蜂拥而至。然而，通过比较10年来基金对欧元和希腊主题的攻击以及本轮对欧元和希腊主题的攻击，我们可以发现这一轮涉及的投机力量更大，基金在欧元期货市场的净空头寸和空头部头寸明显高于10年来攻击欧元时的头寸。解释什么？说明投资者经历了类似的过程后，对标的的理解更加理性，使得投机效果不明显；一方面，投机能量的扩大可以理解为货币泛滥的现象，这应该有助于我们判断黄金市场的前景。另一方面，这可能反映出更多的投机力量参照2010年的市场表现模型涌入，期望获得同样的投机收益，但目前的效果似乎很差。所以对于美元中期上涨，欧元中期下跌，笔者认为10年内不会有明显的市场。因为市场对同一题材有更理性的认识，参照过去市场走势做出同样预期的投资者，只能理解为缺乏理性。

也延伸到黄金市场。2008年雷曼兄弟(Lehman Brothers)倒闭引发的金融危机促使金价在2008年调整超过30%，金价从1032.00美元左右调整至681美元左右。据信，希腊违约的影响可能远远超过雷曼兄弟(Lehman Brothers)倒闭的影响。然后，参照2008年大约34%的大幅调整，黄金价格应该从1920美元下降到1250美元左右，罗杰斯还声称想在这里购买更多的黄金(这里没有看到空)。因此，许多投资者希望那些傻瓜继续报错价，这样他们就可以在1250美元买入黄金。但即使是傻瓜也能看到，2009年后，当黄金的金融属性变得更强时，黄金是如何对冲信贷和货币危机的。所以，预计2008年10月在680美元附近卖黄金给他们的那些蠢货，会因为担心希腊问题而继续以1250美元卖黄金给他们，期待的人不会变成蠢货！

回到黄金市场，我们认为投资者应该注意黄金可能在过去10年迎来第四轮大牛市，如黄金价格月度k线图所示:

笔者对前三大牛市的理解是:第一轮是2001年的252美元到2006年的730美元；第二轮从2006年的541美元到2008年的1032美元；第三轮是1920美元，从2008年的681美元涨到11美元。目前投资者应等待美元* * * *至3000美元的第四次大牛市。我们分析了大牛市的基本环境。

【/h/】对第一轮牛市的理解可能存在分歧，可以分为两轮牛市:2001年252美元到2004年430美元；2004年为371美元，2006年为730美元。如果每次牛市持续2、3年，那么细分第一次牛市是合理的。或者只是因为第一轮没有明显的加速阶段，作者认为是一轮。所以如果第一轮细分，我们现在期待的是第五轮牛市，我们认为未来两三年应该会看到金价在3000美元左右。

从以往牛市的市场运行特点来看。在第一次牛市A的起点前两年，也就是1999年，黄金价格在同一位置触底，然后在底部获得了近两年的势头，2001年开始上升趋势，2004年看到430美元，如图中的B点所示。然后迎来了公元前整理阶段。

bc阶段是新一轮牛市的加速酝酿阶段，历时17个月，最大调整幅度为13.7%(430美元-371美元)。最低价格出现在调整的下个月。随后，黄金价格迎来了加速上涨阶段，2006年5月达到730美元的峰值，如图中D点所示。然后迎来了整理的de阶段。

de阶段是新一轮牛市的酝酿阶段，历时16个月，最大调整幅度为25.9%(730美元至541美元)，最低价格出现在调整的下一个月。随后，黄金价格迎来了加速上涨阶段，2008年3月达到1032美元的峰值，如图中的F点所示。然后迎来了fg阶段的收尾。

fg阶段是下一轮牛市的酝酿阶段，需要18个月。最大调整幅度为34%(1032美元至681美元)。最低价格出现在调整后的第7个月。然后，金价迎来了加速上涨阶段，2011年9月见顶1920美元，如图中H点所示。目前正处于hi收尾阶段。

【/h/】参考前几轮新一轮金价加速前的酝酿期，宏观接力时间相对固定，16-18个月不等。但是，继电器整理中的调整范围是从14%到34%。黄金价格看到调整绝对底部的最新时间是调整开始后的第七个月。目前，市场已经进入新一轮牛市的酝酿阶段。从目前的调整幅度和时间来看，此前的最低价格出现在调整见顶后的第三个月1920美元，之前的最高调整幅度为20.8%。鉴于最高调整25.9%和34%的先例，我们无法判断20.8%的调整幅度是否到位。但在内部报告中，我们进一步跟踪分析基金运作的步骤和方法，看对冲基金什么时候专注于犯错，从而获得更可靠的信息，捕捉相应的买入点。从时间上来看，5月是金价在1920美元见顶后的第八个月调整，之前也没有出现过金价在8个月调整后再创新低的情况。不过，如果投资者预期市场会克隆2008年金融危机时的走势，并预期看到1250美元左右，那么我希望耐心而精明的投资者能买下傻子抛出的筹码。鉴于新一轮加速前还有16到18个月的孕育期，所以才经历了8个月。因此，在2012年下半年，黄金价格可能会在酝酿和盘整期间走强，但预期市场加速远超预期可能不现实。从时间上计算，影响3000美元的加速行情很可能出现在2013年。但长期来看，目前投资者可以捕捉到一个具有相对持仓优势的价格，差价只有1550美元、1450美元、1350美元，或者1250美元卖出的傻瓜。但是对于非保证金投资者来说，在知道结果的前提下，为什么要期望从傻子身上获得最大的收益呢？